国盛证券郑震湘:科技股四大周期历史上第一次
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2020-03-22 14:04

国盛证券郑震湘:创新、资本开支、政策、货币,这个行业首次四大周期共振

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  市场价值一定是围绕产业价值走的,但市场价值也会受到预期的扰动。我们一定要学会判断市场预期和真实的产业价值是否有差距,如果市场预期是低于产业预期的话,这时候反而长线布局的好机会。——郑震湘

  在今天华夏基金春季线上策略会上,国盛证券研究所所长助理、电子首席分析师郑震湘对科技股的投资机遇以及具体行业进行了分析展望。

  以下为直播内容实录:

  各位投资者,大家好!

  在这个时点,全球疫情的影响对于整个科技投资产生了比较大的短期冲击。我们先来介绍一下整个资本市场大家关注的点,以及我们从产业中间了解到的情况。

  从产业上来看非常像2017年,那时候也是有短期的冲击,但从供应链以及从下游方面了解到的情况,比资本市场想得还是要好一点。与2019年年初也有点像,导致情绪非常悲观,这两年科技进行了调整,包括美股最近暴跌,我们认为很多事情都是一些恐慌性的冲击。

  01

  四大周期历史上第一次共振

  从科技角度上来看,这一次是四大周期历史上第一次共振,要进行足够大的重视。

  电子行业为代表的科技行业从2019年的Q3开始板块形成同比环比加速的增长。当然如果没有这次疫情,春节期间整个产业都非常旺,但因为疫情,这块也耽误了2月份的情况,目前从产业角度来看,基本上复工率都非常高,进入3月份,基本已经可以达到比较高的复工率。

  为什么说这是四大周期历史上的第一次共振?

  创新周期:这一轮5G驱动的手机、数据中心、通讯等创新也是历史上第一次。包括台积电最近也是在持续的大规模资本开支,从2月份台积电数据来看都不错,上一次资本开支是在2009年到2011年,以智能手机为代表的创新最终驱动了科技股整体的启动,并且带来了包括移动互联网最终的爆发。所以这一轮创新周期并不会因为疫情的影响而发生改变。

  资本开支周期。 我们研究产业,一定看的是中期的供需状况。因为研究芯片下游的话,一定对整个周期有比较大的把握,对全球创新有比较大的把握。

  2019年下半年开始,一方面是需求逐步启动,另一方面是供给公布了出来。因为从2016年到2018年开始这边在一个上行周期,到了2018年Q3开始,全球资本开支开始逐步下滑,有几个龙头基本上是2018年Q3下滑了20%,Q4继续下滑20%,决定了2019年供给不够。所以在需求启动的情况下,必然导致“剪刀差”的出现,形成了行业景气度的提升。其实从行业景气度角度来看,本质上就是供需的问题。

  从统计的全球资本开支情况看,2019年的Q4,全球龙头资本开支几乎是跟2018年的Q4相持平,除了台积电,更大反映的是整个需求方面的变化。在今年上半年,全球疫情在海外又进行蔓延,所以这一块的资本开支我们认为可能会递延至少到2020年的QM,所以截至2020年整个供给也是不足的,如果疫情逐步得到控制,需求兴趣爆发起来的话,一定会形成严重的供需不足。

  政策周期。中国整体崛起肯定是靠科技,从每次出现经济的疲软来看,都是要通过科技来改变整个生产效率,所以无论从全球到国内,科技一定是走出疫情带来冲击比较大的方面。

  另外从国内来看,科技这一块一定是持续投入的重点方向,是重中之重。其实从2018年开始,我们就看到国内对于科技方面的投资持续力度非常大,包括这次疫情冲击以来,中央开的会议稳居民消费里面,也是把5G通讯、5G手机以及新能源车等新的科技方向作为一个比较重大的点去布局。作为科技角度来看,未来应该会看到持续的政策。

  除经济原因之外,我们也看到中美关系在倒逼整个中国科技领域走自立自强的道路。从去年来看,我们国产化力度极其大,包括最近资本市场非常关注的大基金二期,从大基金二期角度上来看,投资方向以及投资节奏也是跟我们之前判断差不多,基本3月底到4月初开始陆陆续续在接触。

  据我所知,目前在密切接触国内的一批上市公司,所以基于半导体相关定增类的公司都会重点关注。另外核心的下游应用公司大基金也会重点支持。其实大基金只是一个信号,除了大基金之外,后面可以看到国内转型制造基金,还有各种政策后面会陆续推出来。

  货币周期。全球货币宽松阶段,作为成长股是一个比较好的货币环境。

  从以上四个点来看,科技一定是今年核心的主线。当然,最近因为疫情方面短期的扰动,不改变科技产业趋势。

  疫情方面,短期冲击是在所难免的。因为科技是创新带来需求的,从这些重要的品类去着力,看中长期趋势。因为对中期逻辑没改变的话,我们投资科技企业更重要的是行业的中长期发展的逻辑,以及企业自身管理能力。

  事实上,很难有人能精确判断出疫情整体情况,但是如果在6月份能逐步控制住的话,其实对产业的影响并没有想象中那么大,至少现在从供应链角度上来看,大家都在准备疫情相关的事情,中国从疫情角度上来看,大家其实都在准备关于疫情这一块海外逐步修复后面供应链配套。

  从宏观角度上来看,我们认为疫情对国内有两个值得我们高度重视的点:

  1.这次中国供应链在疫情里的表现非常好,包括从苹果、华为等众多厂商,对上游供应链评价非常高的,这是我们看到很多供应商在这一轮的订单没有受影响,反而在增加,就是因为很多转单过来。

  所以中国供应链在这一次疫情中表现极度优秀,会使供应链与下游客户的关系的配合相比过去会更加好,所以在这里可以看到基于一季度,至少可以看到4月份,上月消费电子核心公司的订单以及生产情况都挺不错。

  2.海外环境。从2018年开始,以中美关系为引导的海外给国内供应链带来比较大的影响,但是这一轮疫情首先我们自己内需是启动的,肯定会率先于全球启动,所以国内的内需会给未来谈判带来比较大的筹码。

  这次疫情中国也在战略支持其他海外国家,美国那边本身自己压力比较大,包括对欧洲,整个航线限制欧洲入境等等,所以中国这次表现肯定有更多的加分,在这一轮国产化环境相比较过去应该是向好的。

  02

  2020年半导体核心词:缺货涨价

  从半导体角度来讲,核心逻辑并没有发生任何改变,我们跟上游核心供应商沟通、交流,大家都在关注怎么样保证自己的产能。即使2月份疫情在中国爆发,大家都在想着在这一轮情况下怎么保证客户的需求。

  我前两天跟一位千亿级的董事长在一起聊天时,他说如果不是这次疫情的话,他可能会被几家供应商给拉黑名单,因为实在是交不出货,现在他的订单是他的供给能力的1.5-1.8倍,所以怎么样把产能更加进一步扩大,这是需要想像到的。

  包括台积电、中兴国际等等,现在整个情况也是极度紧张,不管是8寸、12寸,因为随着CIS Memory,包括射频、模拟等国产化这块加大的情况,国内的代工厂商基本已经满产,包括封测厂商,封测厂商也是这样的状况,因为从2月份开始疫情发生之后,封测是需要人的,他们那边反而成为半导体的瓶颈。进入3月份开始,基本上也是一个接近满产的状态,并且这个持续度非常强。同时昨天马来西亚“封城”之后,马来西亚占了全球封测的13%到15%,这里也会给国内带来比较大的机会。

  从设备和材料角度来看,以大基金为代表投资于第一批的材料存储、中兴国际这些重资产大头,肯定是要投进去的,这里肯定是要顺着这一轮全球大的周期情况去增加资本开支,所以下游的封测材料国产化情况也非常好,包括大基金对我们可以看到的一些设备跟材料公司这里也会进行相关的投资。,所以为什么这一轮资本市场我们看到了这几天设备跟材料公司其实都抓得非常好。

  从一个整体相关逻辑上来看,就是一个主题词,是缺货涨价是由两个矛盾所导致的,即:

  矛盾1,全面紧张的产能以及密集爆发的全球需求之间的矛盾。

  刚刚都提到过,一个是资本开支,一个是需求,现在确实在迅速的形成一个密集区,“剪刀差”在加大,虽然美股因为恐慌等原因在暴跌,但是不改变产业目前的形势,即使大家担心整个需求这一块会受到影响,但客观来讲如果需求受到影响,同样资本开支也不会在这个地方开出来,同样不改变中期供需“剪刀差”的出现。

  供给这个资本开支没有大规模增加,所以全球高度紧张的矛盾在未来两年应该会看得很清楚。我们看几个大品类,包括存储、CIS、射频,这些大的品类其实已经出现了很严重的供不应求,也包括CPU和GPU,包括AMD产能,基本上也抢不到,因为5G芯片也在这里把它们产能给占掉。

  矛盾2,加速推进的国产化,以及国产化往深水区之间的矛盾。

  刚刚都提到过,在这一轮国产化,海外环境是改善的,但是国产化的力度不会因为海外环境的变化而变化,所以其实去年开始国产化的情况比大家想象中,包括比华为本身想象中的要好很多。

  现在我们看到在这一轮国产化的力度下,以射频为代表的这一批公司其实是整个供应链。

  后面大家关注可以去看,从华为整个华为系,到制造,到下游的材料,包括华为系的射频、模拟、存储、MCU等等大品类里全部形成了国产化的情况,去年刚刚开始,今年进入了落地以及往深水区走的状态。这类公司,去年四季度开始,一个典型代表的公司是矽力杰财报情况非常好,今年矽力杰整个国产化力度带来的营收状况会进一步往更高的地方去走。同时也看到A股相关涉及到国产化的公司,包括包括兆创新、韦尔股份、卓胜微、圣邦股份等等这批主力设计公司会往更高的方向走。同时包括封测、设备和材料基本是放量的过程。

  半导体方面,现在大家担心需求,其实从半导体国产化角度来看,每年进口3000亿美金,中间有20%-30%给中国公司去吃的话,都远远不够。举个例子,海思现在是最大的芯片公司,一年100亿美金左右,另外9个也就100亿美金出头。所以对于国内公司来说,只要国产化力度够,它的增速各方面是没有太大问题的。

  03

  消费电子:5G引领消费电子代际创新

  从消费电子的角度看,首先要做整个中期逻辑判断。

  从全球来看,中期逻辑都没有太大的影响。有投资者担心整个疫情持续一年或两年怎么办?假设疫情一直控制不住,做更悲观的预测,冲击肯定会很大。但如果疫情在7月份左右逐步得到控制,其实对整个产业影响是不大的。

  电子产业上半年是15%-20%,下半年是25%-30%,20%-25%这样的一个分布,或者电子产业每年重头戏在下半年,而上半年二季度基本是国内手机进行争夺的地方,包括今年基于5G手机的争夺力度会非常大。还有库存的问题,并没有像资本市场或很多媒体所讲得那么高,包括我们去华为那边沟通,其实华为现在压力更大的是三月份从市场部反馈回来的销售需求,以及它的实际供货能力,我了解下来至少差200万-300万部。

  从库存的角度来看,大家可以做一件事情就能看出来,大家去华为商城购买华为的主力手机,看看能否瞬间买到,我做过这件事情,很多手机处于预付款的状态,所以这里的缺口还是在的。

  二季度,国内进入爆发需求的状况,因为国内疫情进入了后期的战略清场期。在国内角度来看,在二季度,安卓系手机应该会卖得很好,在这里不做全球假设,国内的话我认为基本到二三季度会进入逐步可控的状态,因为从手机的角度来看,只是消费递延的关系。

  从整个消费电子来看,如果你担心全球疫情,可以找和全球疫情相对来说比较小的部分,半导体部分和疫情没有太大关系,如果关注消费电子,可以从这个角度上去寻找这样的公司:

  一是5G的射频端肯定会起来,因为5G射频用的越来越多。三安光电、信维通信、卓胜微等方面影响不大。

  二是光学。像欧菲光这些公司,大家觉得还是供需的关系,供需的差别非常大如果光学出现了一个供过于求的状态,影响的可不只是消费电子,整个求可能都会出大问题,因为光学现在缺口非常非常大,换句话说,我们找整个电子板块ASP提升是比较高的。所以光学板块今年进入了严重的量价齐升的状态。

  这里给大家透露几个数据,我们以华为两代旗舰机对比,上一代旗舰机是200元光学模组价格,但现在预计,在华为P40的光学模组里应该在400元以上。

  以光学芯片为例,上一代P30应该是10美金左右,但是新一代光学芯片价格可能会达到30美金,这是中间一个非常大的变化。

  所以,基于光学这个大赛道,相对而言景气度来看,相对疫情的影响比较小。

  三是供应链转单公司。包括兰斯科技、丽讯精密等等,这批公司是转单过来的,所以在供应链里面,即使苹果那边销售出现部分影响的话,相信他们相对而言还是不错的。

  从短期角度来看,疫情是有冲击,但是对很多供应链来说,订单转移,并不是苹果砍掉多少,对他们砍掉多少,不是这个概念。在这一轮中国供应商的表现非常好,并且通过自己吃到更多转移订单过来。

  另外两点我们可以找更大的增量,智能手表今年一定要重视。手表国内卖得更好,包括今年苹果、华为、OPPO、小米、亚马逊会往更加放量的数据走。

  大家对手表没有太大的概念,我讲一个事情,去年年会时,有上市公司找我定华为的手表作为年会产品,结果要买两个GT2的话必须搭配八个GT1,都是涨价。华为的手表在去年到四季度的时候是每个月145万只的出货量,记住这是月,不是年,当时这个数据吓倒我了。今年手表会放出更大的量出来,包括明年,所以手表里带来的一些产业机会,包括硬件、传感器和屏幕等,应该是更大的机会。其实以手表为代表的可穿戴也是5G推动起来的一个新产业应用,这里面一定要布局,这个部分和疫情没有太大关系。

  除此之外,还有去年非常重点的TWS——无线蓝牙耳机。今年我们看到iPod Pro,其实在网站上来讲还是比较长的拿货期。当然疫情会造成影响,但这上面是核心增速的,并且今年毕竟不断在下沉,今年我们看到500块钱、两三百块钱的TWS机会更多,包括华为、OPPO、VIVO、小米都在出无线耳机的新款产品,或者性价比比较高的产品,这里我们会再次寻找相关的机会。

  04

  寻找市场预期偏离产业价值时的投资机会

  大家担心疫情有多大的影响,换句话说市场预期是怎样的,我认为市场预期一定很悲观,所以,近期科技包括龙头、消费电子龙头都已经跌了30个点了。

  2017年我推一个半导体公司,当时那个点我说它的市场价值已经严重低于它的产业价值了,但当时市场不理解,分歧很大。从那个点到今年上半年,那个股票涨了十倍。

  作为专业投资者的角度来看,我们一定要找这家公司在这个点上投资价值在哪里?

  资本市场决定了市场价值,这是一方面。市场价值一定围绕产业价值走的,市场价值是由市场预期所扰动的。我们一定要找市场预期到底和真实产业中间是不是有差,是在上面还是在下面,如果市场预期是低于产业预期的话,这时候反而是投资的好机会,或者说是长线基金比较好的投资机会。

  刚才我们讲了那么多,从目前来看,包括投资者所担心的有疫情方面的原因,我们也考虑在内,但是做任何事情都不能以最悲观的打算做整个投资。我记得2019年5月16日华为被美国列入“实体清单”的时候,全市场最悲观的假设,这个概率有吗?当然有,华为会不会瞬间被干死。很多人在那个位置上把股票卖光了,但其实在最悲观的时候是整个电子板块第二次启动的时候。

  但更重要的我们看企业在产业中间会不会发生更大的变化,即使疫情出来了,二季度或者三季度的订单被砍了,或者即使今年全年被砍了,又会怎么样。但因为疫情迟早是会过去的,中国供应链在这方面的占比是提升的、地位是提升的,在这一轮的换季周期里,中国供应链一定会吃到自己的比例,一定会在这个大盘子里去实现自己的企业价值,企业价值会在不断下跌过程中间预期会越来越大。

  所以大家在这个点位上已经不用太担心了,现在这个市场包括今天尾盘被杀下来,这也是因为海外市场包括美股再次熔断,那可能有其他的原因,包括流动性等原因造成的,但是从企业价值来看,很多公司是具备吸引力的,疫情方面一旦有好消息出来的话,这块应该是有往上走的趋势。

  最后讲一句话,科技一定是创造带来需求的一个产业,科技跟经济有关系,但也没有那么强的关系,在几年前经济比较好的时候,科技也不一定好,因为你没有新产品出来,大家也不一定买。当经济差的时候,科技出现大的创新,一定会有好的机会。