海通策略荀玉根:今年A股的基本面效应
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admin
2020-11-17 14:32

截止2020/10/31,A股三季度财报和基金三季度季报均已披露完毕,本文主要结合这些最新披露数据来分析今年以来业绩和股价表现之间的关系,我们发现A股今年基本面效应非常明显。

1. 年初至今股价与基本面关系

指数层面,今年成长风格指数涨幅更好源于业绩更优秀。统计今年以来主要指数涨跌幅/成分股前三季度归母净利润累计同比增速(整体法),创业板指为48%/30.3%,中小板指为35%/13.8%,沪深300为15%/-8.0%,上证指数为6%/-11.0%,可见指数成分股前三季度业绩越好,指数涨幅越高。回顾2019年,是牛市孕育期,当时指数涨幅和业绩关系并不大,市场上涨主要靠资金驱动,创业板指2019年指数涨幅/2019年归母净利累计同比为44%/8%,中小板指为41%/-8%,沪深300为36%/10%,上证指数为22%/9%。相较而言,2020年A股开始步入牛市爆发期,资金充裕和基本面改善双轮驱动市场上涨。所以,从指数层面看,今年A股的基本面效应非常显著。

行业层面,今年涨幅更高的行业业绩更好。今年以来表现较好的前5名行业的指数涨跌幅/前三季度归母净利润累计同比增速,食品饮料为56%/14%,电力设备及新能源为55%/32%,消费者服务为53%/-87%,医药为48%/20%,国防军工为40%/42%,而今年以来表现最差的前5名行业分别如下:石油石化为-9%/-44%,房地产为-8%/-16%,银行为-6%/-8%,煤炭为-5%/-13%,综合为-5%/-26%。可见,今年涨幅越高的行业前三季度业绩也越好,反之亦然,行业之间也呈现出基本面效应的特征。

基金持仓股层面,重仓股涨幅更好源于业绩更优秀。统计基金三季报中基金重仓持有的前30只股票,今年以来累计涨幅中位数为91%,对应20Q3归母净利累计同比中位数为26%,全部基金重仓股今年以来累计涨跌幅中位数17%,对应20Q3归母净利累计同比中位数为8%,而全部A股今年以来累计涨跌幅中位数为5%,对应20Q3A股净利累计同比-7%。总体上,基金公司的头部重仓股股价表现更好源于业绩更优秀。

2.分阶段看基本面效应

今年上半年创业板指领涨源于基本面,消费和科技类行业亦如此。今年上半年创业板指指数领跑全市场,涨幅为36%,而上证指数为-2%,沪深300为2%。究其原因,今年年初突如其来的新冠肺炎疫情导致了创业板和主板市场表现分化,疫情导致创业板基本面优于主板,这是因为以上证综指和沪深300为代表的主板主要是偏周期的传统行业,疫情冲击使得基本面形态由19Q3-Q4的圆弧底变成20Q1再砸深坑,受基本面拖累主板表现不佳。而创业板指19年下半年就已经进入牛市3浪上涨,疫情没有影响其趋势,因为指数中70%左右是TMT和医药,基本面反而受益于疫情。中报数据显示,20Q2/20Q1/19Q4主板归属母公司净利累计同比分别为-21.6%/-24.7%/6.2%,而创业板20Q2/20Q1/19Q4归母净利润累计同比为34.5%/-25.6%/18.9%,剔除对创业板整体盈利影响较大的温氏股份和乐视网,为8.1%/-35.7%/15.9%,创业板业绩增速大幅改善。具体到行业层面,今年上半年表现较好的行业主要集中在消费和科技类,具体来看食品上半年涨幅为46%,医药为42%,新能源车为35%,电子为24%,酒类为24%。而周期行业表现较差,石油石化、煤炭和交通运输行业涨跌幅垫底,分别为-17%、-16%和-8%。行业表现分化背后的原因是疫情影响下行业业绩开始分化。疫情冲击下,经济活动停摆,从而导致石油石化、煤炭和交通运输等行业业绩大幅下行,而必需消费和信息经济产业业绩受到冲击较小,业绩依旧保持稳健增长。具体而言,周期行业盈利增速较低,石油石化20Q2/20Q1/19Q4归母净利累计同比为-149%/-204%/-4.5%,交通运输为-100%/-124%/3%,而科技和消费等行业维持稳健增长,食品20Q2/20Q1/19Q4归母净利累计同比为40%/10%/-1%,医药为12%/-16%/-11%,酒类为6%/5%/18%,电子为11%/-16%/21%。

今年下半年以来早周期行业领涨也源于基本面。统计7月以来A股各行业表现,我们发现上半年涨幅较大的行业涨势开始放缓,科技股高点在7月,疫苗股高点在8月,食品饮料行业高点在9月初,相对而言早周期行业市场表现更佳。具体如下:7月初至今(截至2020/10/30)汽车涨幅为35%,基础化工为17%,机械为17%,家电为17%。而食品为16%,医药为5%,电子为3%,酒类为28%,农林牧渔为-4%,通信为-12%,而同期上证指数为9%,沪深300为13%,创业板指为8%。7月份以来早周期行业领涨得益于基本面数据开始改善,随着疫情得到控制,经济进入了稳步复苏阶段,工业企业利润累计同比从7月的-8.1%回正至9月的2.4%,目前正在持续改善中。具体来看早周期行业,9月汽车销量当月同比增长12.8%,工程机械中挖掘机9月销量同比增长64.8%。三季报业绩报告进一步验证了后周期行业基本面回升的逻辑,工程机械20Q3/20Q2/20Q1归母净利单季度同比为49%/70%/-30%,汽车为60%/30%/-84%,建材为15%/20%/-36%,家电为20%/-9%/-51%,详见《业绩回升,全年转正20年三季报报点评-20201031》。近期市场表现印证了我们前期报告《牛市扩散2020年中期A股投资策略-20200705》的判断,即三季度基本面数据回升将推动早周期行业率先上涨。未来随着经济持续复苏和金改进一步落地,我们认为市场将向后周期板块演绎,即扩散到金融地产行业。结合海通行业分析师预测,我们预计2020年银行净利同比增速为-3%(20Q3净利同比为-8%,下同),保险为5%(-22%),证券为40%(40%),地产为10%(-16%),业绩向上将支撑这些后周期板块的后续表现。

3.应对策略:坚定信心

牛市在途。我们在前期多篇报告中提出牛市可以分为孕育期(1浪上涨+2浪回调)、爆发期(3浪上涨+4浪回调)、泡沫期(5浪冲顶)三个阶段,详见《牛市有三个阶段-20190303》、《牛市3浪的三大特征-20200712》,三个阶段的划分是基于基本面和资金面的演化。我们一直提出19年1月4日上证综指2440点是本轮牛市的起点,2440点至19年4月的3288点为牛市1浪上涨(沪深300从2935点升至4122点),3288-2646点为牛市2浪回调,疫情冲击下2浪被拉长(沪深300对应4122-3503点)。上证综指2646点以来(沪深300对应3503点)处于牛市3浪上涨阶段,而创业板指19/6/10的1410点已经进入牛市3浪上涨。牛市3浪的上涨阶段源于资金面+基本面双轮驱动。宏观基本面上,最新宏观经济数据显示Q3实际GDP单季同比增速为4.9%,较Q2的3.2%明显回升,其中工业增加值9月同比增速6.9%,连续第七个月回升。微观盈利上,三季度财报显示20Q3/20Q2/20Q1/19Q4全部A股归属母公司净利累计同比分别为-6.6%/-18.0%/-24.0%/5.5%,剔除金融后为-5.7%/-24.6%/-52.4%/-4.1%,A股业绩持续改善。我们预计2020年A股净利同比增速为0~5%,ROE为8.5%,2021年A股净利同比增速为15%~20%,ROE达到10%,基本面向好将继续支撑牛市走高。往后看,资金面上,目前偏松格局没变,未来的变化需要结合通胀情况,随着经济逐步复苏,通胀压力抬升导致货币政策转向,届时市场才会迎来3浪上涨后的4浪回调。从历史经验上看,一般CPI或PPI达到3%附近可能会触发货币政策收紧,而当前尚无通胀压力,最新数据显示9月CPI同比回落至1.7%、PPI同比降幅略有扩大至-2.1%,因此四季度担忧宏观流动性收紧为时过早,明年上半年需重视。

基本面效应在发酵。目前A股正处在风格阶段性再平衡阶段,行情有望从早周期向后周期板块蔓延,即大金融地产,其中,我们首推券商。短期看,当前市场已进入本轮牛市3浪上涨阶段,成交量放大将推高券商业绩,20Q3券商归母净利润同比增速已高达40%,但今年以来券商行业涨幅只有12%。今年7月份以来日均成交额已达9898亿,而去年下半年仅4500亿左右,所以今年下半年券商利润有望实现高增长。中期看,金改将改变券商业态,10月31日,国务院金融稳定发展委员会召开专题会议,强调全面实行股票发行注册制,建立常态化退市机制,提高直接融资比例。当前中国产业结构升级目标类似美国,即大力发展科技产业,融资结构也将对标,然而美国券商ROE13%、中国仅6%,我们认为金改最终将提高券商ROE。20Q3基金重仓股中券商股持有市值占比为1%,相比沪深300(自由流通市值)低配8.1(4.3)个百分点。此外,重视银行、保险、地产等低估的后周期板块。一方面,宏观经济数据回升支持金融地产估值修复,银行是典型的后周期行业,经济数据改善后银行业绩也将好转,资产质量担忧下降,PB将修复,目前银行业PB(LF)仅0.78倍,估值盈利性价比较好。另一方面,四季度基于排名等因素,会出现资金博弈的现象,以金融地产为代表的板块低涨幅、低配置、低估值,历史上看这些行业在四季度可能被资金追逐。与沪深300相比,金融地产行业低配-23.2%,目前处在14Q3的水平。中长期角度看,这次是转型升级牛市,主线是科技,类似1980-2000年的美股,产业结构升级是核心。展望未来一年到一年半,即这轮牛市的终点,更多有关科技行业的政策红利将释放,科技仍是主线,基本面向好将有力支撑科技股行情,如新能源产业链、计算机等。

风险提示:向上超预期:疫情快速有效控制,国内改革大力推进;向下超预期:疫情传播不确定性增加,中美贸易关系恶化。