凯丰投资:经济复苏预期推动权益市场向好
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admin
2021-01-28 22:30

上周,我们回顾了PIMCO、Blackroc、Vanguard等几家海外大型机构对于2021年资本市场的主要观点:

    疫苗逐步落地,经济复苏预期长端利率上行,但美联储的平均目标通胀承诺使得短期利率仍会处于低位,因此利率曲线将变得更加陡峭。

    看好权益市场,经济复苏叠加平均目标通胀,使得权益相对债券更具吸引力。疫苗兑现,从DDM角度考虑,经济复苏带来分子盈利增强。在常规经济条件下,经济复苏伴随着通胀的上升,将在分母端对估值形成压制。

    在当前条件下,即使经济复苏,美联储也不会允许利率上行。在此背景下经济复苏将使权益市场相较过去更具有吸引力。与此同时,在平均目标通胀制度下,债券收益率将受到压制,二者叠加将使权益表现强于债券。

    在经济复苏早期,周期企业将有更好表现,长期维度价值股与成长股的相对强弱取决于长期利率。

    从企业的财务特征看,周期企业在经济衰退期处于弱盈利甚至亏损状态,而在盈亏平衡点附近经营杠杆最大。因此,经济复苏带来的营收改善将为周期企业带来更为强劲的利润修复,从而带动股票表现。

    从更长维度看,成长股与价值股的胜负取决于长期利率的水平。从现金流结构上看,成长股的久期要大于价值股,如果长期利率上行,那么市场将更倾向于价值股。

我们可以看到全球主要投资玩家的视野都已经聚焦在明年的复苏上,默认了疫苗推进速度的顺利。

而我们仍对疫苗的接种进度保持高度关注,认为疫苗的接种可能成为接下来的潜在风险点。

截至2020年12月27日,全球当前已采购81.5亿剂疫苗,发达国家采购量超过发展中国家。目前已有7个国家接种420万剂疫苗:美国已接种超过194万针疫苗,占总人口人数的0.6%,对于预计的2000万针计划,完成度只有不到10%。英国已接种62.5万针疫苗,不到总人口的1%。

机构预测欧美国家的疫苗接种率到2021年四季度才能接近70%,达到群体免疫水平。受限于疫苗产能与运输条件,新兴市场国家预计需要到2022年才能达到免疫效果。

在疫苗没有达到足够的接种数量之前,经济活动仍然受限。

基于疫情在二季度被彻底控制的强假设,当下资本市场形成上半年即将进入复苏高潮的一致预期。而目前无论是从疫苗的接种率来看,还是从海外的疫苗接种意愿角度来看,我们都很难认同这一强假设。

在当前的条件下,我们倾向于认为明年上半年的复苏节奏会低于预期,而下半年可能会略高于一致预期,整体的节奏仍高度不确定。这与我们年报的主题也相契合:明年存在主动管理多资产多策略的机会,而不是找到几个资产、配置躺赢的机会。

图1 当前已提供疫苗剂量(万剂)

来源:彭博、凯丰投资

图2 当前接种比例

来源:彭博、凯丰投资

图3 主要国家每季度末累计接种比例预测

来源:彭博、凯丰投资

大类资产周度回报(12.21 12.25)

图例 1:境内主要商品现货与期货周度涨跌幅(%)

来源:彭博、万得、凯丰投资

注:境内可交割原油缺乏准确的人民币现货价格,暂不计算

图例 2:境外主要商品现货与期货周度涨跌幅(%)

来源:彭博、万得、凯丰投资

图例 3:境内主要股票现货与期货周度涨跌幅(%)

来源:彭博、万得、凯丰投资

注:创业板与中小板没有期货

图例4:境内外主要股票现货与期货周度涨跌幅(%)

来源:彭博、万得、凯丰投资

图例 5:境内外主要国债期货周度涨跌幅(%)

来源:彭博、万得、凯丰投资

图例 6:主要外汇周度涨跌幅(%)

来源:彭博、万得、凯丰投资

图例 7:标普500指数隐含波动率(VIX)

来源:万得、凯丰投资