李迅雷:明年政策宽松预期不全对,科技占比提
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admin
2020-01-08 07:08

  再过个几天,就要到2020年了,对于2020年的中国经济的探讨,我谈一下自己的一些观点。

  要不要保六?

  总体来讲有两大部分,首先是整个经济的机制,我觉得经济总体还是一个下行的趋势。最近一直在讨论,经济的目标要不要保6,有些人说就不要考虑,还有些人说必须要考虑。其实不需要考虑的,即便你明年就能保住,后面的几年呢,下行趋势还是比较明显。

  再者,即便你不保6,即便是5.6%也能完成翻番的目标,如果可以完成了,那就不一定要保6了,因为剩下的这些时期还不如推进改革,改善一些存在的问题。

  总而言之,争论一下,是有道理,但结果我觉得明年,可能在政府工作报告中所涉及的目标还是会在6%左右。因为我们发现从2015年以后,GDP增速目标都是以0.09的速度在下降。

  再一个基于就业的考虑,首先是中央工作会议也提到了就业压力。

  第2个从完成指标来讲,我们看国家统计局,其实最近进行了第4次普查,把我们去年的GDP总量上调了1.9万亿,这1.9万亿里面肯定是分化的。

  同时也相信我们上海应该比原先要多,因为上海的经济转型靠服务业的发展,尤其是金融业的发展。

  但是不管怎么样,经济是被低估了,那么分母变大,这样经济增长的压力更大,如果分母变大和分子不变的话,经济的增速就减小了。第4季度的GDP还有下行压力,有可能是要破6。

  就今年全年来讲的话,6.0或6.1这两个的可能性比较接近,今年大概率是6.0。对于2020年,如果按照上述的估算,明年还是有基本下行压力的话,可能我们在财政政策,货币政策上会要有更大的投入。这也就这段时间我们一直在讨论的。

  另外一方面还是会有通胀的压力,这是货币政策的一个挑战,其实我们还有通缩的压力。

  但不管是通胀还是通缩,我们面临的现实问题就是由猪肉价格引起的涨价会不会有连带效应?我感觉是明年还是会变成为猪肉价格引起的通胀,有很多食品,商品的价格很多年没涨了,但是我们货币的供应量在增加。M2增速应该维持在8%左右,明年面临一定的通胀压力,整体来看,通胀形势不容乐观。

  我估计明年的工作报告,仍然要把通胀的目标略微上调,长期以来都是3%,在这个时期,明年我估计实际通胀也会低于3%。可能使得管控之间还可操作,还会加大对通胀,CPI的容忍度。这样的话,数据正常发挥。

  GDP我们关键要看质量,从总量来讲,上市公司的盈利是增长的。但是如果把它们细分化,2018年一季度大部分公司的盈利平均水平是4%左右,看图,已经出现了5个季度的下行。

  这里出现了一个情况,就是盈利在前25%的,也就是ROE在前25%公司的表现是正增长,这就比较好。上海地区的GDP能够稳住,在业务上主要是靠金融业,金融板块,电商公司。这是我们现在经济分化的特征。

  全球经济进入低增长 高震荡的状态

  在中国这样一个经济下行的背景之下,全球经济也好不到哪里去。因为中国经济总量在全球排老2,但是增量要占到全球的1/3。中国经济动能的减弱,也同时会带来全球经济动能的减弱,在今后可能还是会延续下去。

  所以在中央会议上强调了外部环境,外部受到影响,全球经济在今后步入到一个较低增长,高震荡的状态。

  我们发现现在全球没有一个经济体特别强劲,美国在竞争的经济体当中跑得还算是比较快的,在2%左右。中国远高于平均水平,但是也面临持续的下行。 总体经济趋势性的回落可能会持续较长时间,这也是由于全球面临着结构性的问题。

  为什么从2016年以来一定要提供给侧结构性的改革?因为我们面临结构改革的需求,然后分化的现象,区域的分化,行业的分化,龙头的分化,产业的分化可能会有影响。

  明年的政策可能不会更宽松

  在这样一个背景之下,我们的政策应该怎么做?

  好多人都认为明年政策会宽松,我觉得也不全面。大家的预期有相当一部分可能是错误的。我们要把上面的逻辑分析清楚,首先靠过去的这一周期调控效果越来越差,我们已经步入了人口老龄化的时代,我们已经面临产能过剩。

  为什么我们的PPI一直就负的呢?曾经在2017年PPI往上,由负变正,然后PPI又重新回来了。总体经过三年的供给侧结构改革,我们还是有产能过剩的。比如说咱们的乘用车销量的负增长,手机销量的负增长,我们移动互联网终端用户也出现了负增长。

  所以在这个时候再要通过需求来拉动,有一定效果,但是推动效应是递减的,跟老龄化相关。

  我建议大家还是要认真领会四中全会,还有中央工作会议的报告,上面其实已经讲得非常清楚。

  所以这次四中全会提出要坚持以供给侧结构性改革为主线,加快建设现代化的经济体系。宏观调控政策也讲到要以财政政策和货币政策为主要手段,就业,产业,投资,消费,区域等政策集中发力的宏观调控制度体系。

  当然确实脱贫为重,本来三大攻坚战,第一个是防范重大系统性风险,现在把防范系统性风险放在第2位,第1位是扶贫。 所以现在的财政政策发力,主要是扶贫为主。

  我为什么认为明年的财政政策不会太积极了?

  相比去年中央经济工作会议提出要大规模减税降费,今年则强调要过“紧日子”,原因何在呢?

  首先,今年减税降费是从四月份才开始全面实施的,即实际减税降费实施了三个季度,而明年则要全年实施,因此,减税降费总额大约要比今年增加25%,即财政收入要减少约5000亿元左右。

  其次,今年1—11月累计,全国非税收入29268亿元,同比增加5936亿元,这主要是由特定国有金融机构和国企多上缴利润,以及多渠道盘活国有资源资产等方式增加非税收入。

  明年即便继续让特定国企多上缴利润,非税收入的增速也将大幅下滑,毕竟“挖潜”空间有限,明年这一块要怎么来?而且明年的企业盈利增速恐怕还会下去,对税收这块还有影响。

  如去年国企利润增长12.9%,今年1至10月,国有企业利润总额同比只增长5.4%。

  第3个,今年的减税降费从4月份开始做,明年要做全,所以明年的减税降低的总规模要大于今年。这意味着你收入的来源要增加,在不变的情况下,只有节省一些政府支出了。

  节省的支出作用于民生,支持基层保工资,用于社会保障,主要是用在民生里面,还有用在一些重大的投资项目。

  这会导致从中央到地方的财政都非常紧张,这个钱的预算对很多不不必要的开支就不开支了,那么对于中国经济说白了就是它还不够紧。要中央,地方国有企业,民营企业,还有居民,把这些部门之间结构化和优化,这才可以保持比较好的增长,提高经济增长的质量。

  为什么要强调这一点?因为从我的逻辑来看,非常希望政府应该加大企业部门主导,政府加杠杆,中央的杠杆可以降低地方政府的成本。这个逻辑上是讲得通的,但现实操作当中,这次中央工作会更多提到是地方政府提高效率,降低成本,对地方政府提出更高的要求。

  在这样一个背景之下,我们的房地产投资将回落。那么明年如果说财政紧的话,你要做增长,靠什么我还不敢确定。比如房价和地价的预期,维稳是非常重要,但能不能稳得住还是个考验。

  第3个,我们国企改革是有财政的压力,目前的压力比较小,我们国有企业效益还是偏低了。西方国家的国有企业平均分红率是50%,我们的平均分红率是16%,这里面撇除金融企业,非金融企业分红率只有5%。而我们在2013年提出来的目标,到2020年国有企业分红率要达到30%,这点是能够实现。

  我们现在的国企改革,更多的压力在于财政收入倒逼产生的压力。

  如果财政政策的积极度有限,那么,货币政策就必须发力。西方国家应对经济衰退,也主要靠货币政策,因为财政涉及到纳税人的利益,政策空间一般都不大。

  我国央行从2017年以来,不断降准和定向降准,今年在全球降息潮下,央行也通过降MLF,逆回购利率等方式,小幅多次降息。不过,从效果看,实体经济的利率水平降幅并不明显,而且信用利差仍处在高位。

  一般认为,货币政策对于抑制经济过热的效果比较显著,但对于提振经济的效果则有限。对于我国而言,似乎更是如此。

  因为相对于我国GDP的增速,官方利率水平一直是偏低的。例如,从加入WTO到2008年,我国名义GDP增速达到了16%,但国债利率水平只有3.6%,两者相差了10个百分点以上,差距巨大。

  2008年金融危机之后,我国平均经济名义增速约为11%,但利率水平还是在3.5%左右,经济增速放缓了,但利率水平基本没变,而且二者差距虽有收窄但仍然有7个百分点。我国利率和经济增速的背离,与美国,日本,韩国的情况形成巨大反差。

  也就是说,我国无风险收益率水平与经济波动的相关性不大,我国金融体系的核心问题在于市场经济尚未完善,全社会信用体系还很不健全,因此,降息对于实体经济的利率水平影响不明显,但对于金融市场或资本市场的影响则相对明显。

  同样,降准在经济增速下行时,对整体流动性的改善也不大明显,如过去多次降准,但流动性似乎很难流到“流动性枯竭”的领域,出现了流动性分层现象。目前,社融增速维持在两位数,但M2增速却始终只有8%左右,而过去很长时间内,M2增速则要大幅超过名义GDP增速,说明我国金融体系的货币创造大幅减弱。

  2020年,货币政策在稳健的前提下,估计还是会继续“小步快走”地降息,尽管降息对于降低市场实际利率的效果有限,但对于引导预期的作用应该还是有的,尤其是对于资本市场和房地产市场的达到“稳预期”会有一定作用。

  最后一个,就业压力是显著的,今年以来我们受到的比如说外部摩擦,产业外迁,环保压力及拆违等问题的影响,低端的劳动力就业形势严峻,农民工的返乡越来越多。网络上关于找工作,就业的搜索上升。

  区域性的话主要是粤港湾,长三角两大区域,虽然我们每次讲到三大板块,京津冀,大湾区,长三角,但是相比2018年的中央经济工作会议,改革的目标是东北振兴,西部大开发,中部崛起,这个还是变得更加聚焦,未来可能中国经济分化,区域分化的思路会进一步提高。

  资本市场的两个重点

  讲完经济走势和经济政策,第2个方面,讲资本市场。

  从中央经济工作会议等一系列的会议来看,都表明了我们对于资本市场是前所未有的重视。到现在为止,资本市场直接融资的比重还是太低,占15%,没有显著提高。今后还是有较大的空间,尤其是两个外资的大量流入。

  这次政府工作报告里面很有意思的一个变化,他用“退市”这么一个关键词,说明我们资本市场的改革思路发生了变化。A股市场优胜劣汰,把坏的去掉,把好的留下。

  第2个来讲是顶层设计,最核心的还是新三板。如何来整合新三板?如何在创业板方面推行注册制?明年政策出来之后,这方面更有现实的依据。

  总体来讲的话,我觉得2020年还是有策略可行,我可能没有大家那么乐观,今年的行情主要是机构投资者获得了非常丰富的收益。我们是希望中小微企业能够做到在市场低的时候获得更多资金。

  大类资产配置需要优质资产,核心资产

  从大类资产配置来讲,我是很明确的,在去年年底的时候就明确的说,当然要是优质资产,核心资产。

  第2个,虽然今年商品房销量并没有出现回落,房地产开发投资增速依然维持在10%以上,但二手房市场成交价格的走弱,却是不争的事实。

  由于新房采取限价,因此,一手房价格走势或中签率没有任何意义,就相当于A股的一级市场中签率变化,不代表熊牛。

  然而,二手房价格的变化,相当于股市的二级市场,反映投资者的真实预期。

  不过,由于我国迄今没有一个权威性的二手房价格指数,我们只能靠草根调研来获得一些数据。

  总体调研下来,发现与去年同期相比,二手房价格下跌城市的数量要超过上涨的数量,最典型的就是中国最大和第二大城市上海,北京,这两个超大城市的二手房价格均出现了明显回落。

  因此,“稳地价,稳房价,稳预期”的三稳方针,其合力的方向应该是向上,即防止房价和地价“大落”而非“大起”。试想一下,房地产经历了时间长达20余年全球罕见的大牛市,累积了巨大社会财富,如果出现大跌,则地方政府,企业部门,金融机构和居民部门的“资产”岂不是将大幅缩水,从而引发危机?

  今年1-11月份,全国土地出让收入增长8.1%,作为地方财政的重要收入来源的卖地收入,如果明年不再增长,财政收支缺口就会更大,要使得财政收入不滑坡,稳地价是关键。

  大宗商品机会不大

  另外大宗商品跟宏观经济还是息息相关的。M1-M0反映企业经营活跃度,对大宗商品也有一定的领先性。M1增速一直处于低位,说明企业经营性现金流仍然不足,全球经济在放缓,总体来讲大宗商品2020年机会不大。

  黄金依然看好

  我去年年底是推荐了黄金的,黄金今年整体还可以,但是明年的话不知道会怎么样,我依然还是看好。

  今年以来,中国,欧洲,日本经济均在走弱,美国经济增速也回落,且全球区域性纷争不断,黄金的投资价值会凸显出来。从历史上来看,黄金主要受通胀,增长,美元指数的影响。往前看,全球通胀大幅飙升概率较小,黄金的投资机会在于避险和美联储降息预期下的美元指数回落。

  A股结构性牛市:2017年开始“小盘绩差”走弱

  全球经济进入到低增长,高震荡的时代,这个震荡还会延续。从过去100年来讲,全球的经济就是进入到了和平战争,再到和平持续时间长的时候,结构的固化导致了一些矛盾,这个矛盾更加激化。

  A股小公司长期溢价明显,我们将A股各行业中,每年ROE最差的10%公司挑选出来,滚动构成绩差组合,代表市场中业绩最差的公司的股价表现。结果是,绩差公司股价的平均涨幅远远超过万得全A指数。

  2005年至2016年末,绩差组合总涨幅约13.5倍,而同期的全A指数涨幅只有6倍,尤其是在2009年之后,绩差组合股价走势一路领先于万得全A指数。2016年之后,绩差组合股价走势才与全A指数反向变化,趋于回归合理的估值水平。

  从经济转型角度来讲的话,我们发展新的经济,科技发展,新能源,5G等等,这些永远是一个成长的阶段,永远是机会。总体来讲还是靠大消费。

  另外外资的持续流入,对我们的投资理念会是什么影响?

  目前外资在A股市场上占比仅有3%,新兴市场像印度,韩国外资占比在30%左右,是我们A股市场的10倍。

  我们也不用过高的估计有多少外资会进入到A股市场,从3%提高到10%,还是可能的,这就意味着今后这几年我们的A股市场还是增量资金,还是有相当的一部分是外资。当全球经济都在衰退,中国经济相对具有优势的时候,资金往中国的市场流入还是符合逻辑的。

  总体来讲,成熟市场的今天就是我们的未来。

  美国的股市从散户主导市场变成机构主导花了70年,我们A股市场可能从散户主导到机构主导市场可能40年左右,我们现在已经经历了30年。

  对于A股市盈率水平,中位数的问题是,对良莠不齐的公司一视同仁;市值加权的问题是银行等板块一叶障目,绝大多数股票被平均了;用每天真金白银的交易额为权重,则显然更能刻画市场的真实水平,也能描绘市场的风格取向。

  交易市盈率大致处于中位数与加权水平的中间地带。近期水平倍超过中位数,说明市场热点更接近题材类,如科技,医药等。

  从中长期的战略配置来看,传统行业看好龙头公司份额的提升,新兴行业看技术进步。

  我国步入存量经济时代,传统行业中龙头公司的优势将愈加明显。

  新兴行业中,重视研发投入,科技含量高的公司更值得投资。

  美国市场过去几十年的数据也表明,向龙头公司聚集和科技板块占比提升是长期趋势。

  我认为资本是过剩的,而资本的过剩会长期持续下去。大家要拿住好资产,优质资产,核心资产。以上有些是不成熟的观点,请大家参考。谢谢。